唯有改革开拓未来

广州或恪投资管理有限公司   2016-10-23 本文章433阅读

摘要:十月以来人民币兑美元贬值超过1%,加之上周一B股市场出现闪崩,去年“811汇改”引爆的二次股灾心态再次笼罩市场。但本栏一直以来强调,人民币汇率的波动对A股市场的边际效应已经减弱,而且本次贬值的本质并非人民币而是美元指数。十月之后美元指数上涨了3.3%,远大于人民币兑美元的贬值幅度。换句话说,在这段时间内世界主要货币兑美元都在贬值,其中反倒是人民币贬值幅度最少,相对其他货币均在升值,这种情况和去年汇改之后表现可谓天壤之别。观察指数表现,市场反应也相当聪明,上周A股指数两次假摔都能够迅速收复失地,本栏前期论述的新常态格局仍然稳固。不过市场不少的主流观点认为指数之所以能够起死回生,主要是为了迎接下周将要召开的十八届六中全会,市场存在维稳需求对此,我们更愿意从积极的角度理解,与其说是维稳,不如说是对改革的美好愿景。十一之后,出于对混合所有制改革的预期, 超级大盘股中国联通走势强劲为市场带来一股清新的活力,从一个侧面也验证本栏前期一直强调的一个观点——目前市场的痛点就集中在改革,唯有改革才能开拓未来。现在,我们来重点聊聊国企改革在股市中的那些机会。



上周市场两次假摔将市场搅动的人心惶惶,特别是星期一出现B股闪崩跌幅超过6%,市场纷纷将此波动责难为人民币兑美元十月以来的持续贬值,去年“811汇改”引爆二次股灾的阴影再次笼罩心头。对此,本栏认为这种顾虑有些杞人忧天的感觉。首先我们来看,人民币真的贬值了吗?其实不然!美元指数一月以来上涨了3.3%,全球市场主要发达和新兴市场货币普遍下跌,英镑、欧元、日元、巴西雷亚尔和人民币兑美元汇率10月累计贬值为5.8%、3.2%、2.8%、1.5%和1.2%。其中人民币贬值幅度最小,相对于其他主要货币均在升值,这个局面和去年汇改期间大相径庭。其次,我们前期反复论述汇率的波动对于A股的边际效应正在明显衰减。因此,我们看到市场反应也相当聪明,两次假摔之后都能够迅速收复失地,继续回归我们前期论述的新常态格局。


但目前的位置毕竟接近新常态的平衡上限,能否往上寻求突破,关键还是在于我们前期反复论述的改革,特别是国企改革能否超预期。十一之后,出于对混合所有制改革的预期,超级大盘股中国联通走势强劲从一个侧面也验证了本栏的观点——目前市场的痛点都集中在改革,特别是国企改革。市场不少声音也会说"国企改革我们又不是没见过,去年南车、北车合并给股民挖了一个万年深坑,这种国企的合并还能玩出什么花样?"。而我们并不这么认为,国企改革并不是简单合并,用老百姓的话来说,两堆垃圾合在一起是一堆更大的垃圾,简单的合并反而带来的是短期的经营效率下降,这也是市场过去不看好国企改革的原因之一。我们认为,改革的目的是为了提升效率,而提升效率首要解决的是已经落后时代进程的机制问题。而本期重点就是结合目前的市场特征,从四个方面论述国企改革中可能出现的效率提升的投资机会。


混合所有制吸引民营资本。国有企业有资源,但经营效率差;而民营企业经营效率高,而缺乏资源,这便是混合所有制推进的基础。十一之后中国联通披露有关混合所有制试点的相关公告,究竟如何推进还没有正式获批,就受到市场追捧,被市场称之“软银移动“,由此可见市场对于破除垄断,提高效率的热切期望。混合所有制改革在中央层面是放开垄断或者国家专营的方面,比如资源、电信、电力、石化等行业,央企形成标杆,地方国企就会快速跟进。比如沱牌舍得引入天洋集团,韶能股份获得宝能股份入股,刘益谦大规模介入铜陵有色,其实地方层面这方面已经展开尝试,央企如果能够带头推进,则在市场上必然可以带动热点的发酵和扩散。


管理层持股长期利益绑定。在四月份的时候,我曾写过一篇文章,讨论关于国企改革2.0,其中重点介绍了管理层持股。过往诸多国企,政企职责不分,管理层长期利益不明,导致企业经营政绩化,缺乏更长远的规划,特别是对于资本市场的借助更加谨慎,结果导致过去十年资本市场基本是为民营企业服务(具体表现,中小版指数过去十年远超大盘,而且同行业内估值也远超国企),而这一现象随着管理层持股的推进,未来的趋势中则得以扭转。从这个角度上我们要重点关注那些已经推进了员工持股计划,但股价相距员工持股价格涨幅控制在30%以内的公司,这些品种在未来的趋势中具备进可攻退可守。


债转股解决历史包袱。锡业股份是上周抛出来的第一家债转股的公司,单纯依靠债转股解决历史包袱还不够,伴随一些改善竞争格局和企业效率的政策措施会更显著。因此,我们认为周期性的行业要重点关注债转股叠加供给侧改革。比如煤炭行业通过供给侧改革削减了落后产能,重塑了行业竞争格局,如果再能够通过转股的形式大幅度削减负债率,则会从长远的角度完全改善企业的运行基础。(煤炭价格再次飙升,印证了我们前期的判断,煤炭类上市公司股价却迟迟不动,对此我们认为该来的总会来的,煤炭行业仍然是四季度的关注重点)。


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国资战略扶持民营企业。我们理解国企改革除了改善国企效率,另一个方向是国有资本入股支持民营企业。对于一些战略性行业,民营资本虽有技术,但缺乏资金实力、市场和整合能力,而这些行业出于国家安全的战略布局,又不能完全依赖海外,比如军工、集成电路等产业。集成电路方面我们已经看到了国家产业基金的大规模协助民营企业的投入(六月初《集成电路打造市场之芯》中做过相关的论述),一方面是国家产业布局需求,另外一方面也是国有资产的保值增值需求,这些方面长期都具备投资价值。


国企改革其实核心在于两点——提升效率和资产证券化,提升效率在于改善国企的业绩,而资产证券化在于提升国企的估值,效率提升需要时间验证,而估值提升目前就具备基础,毕竟国企类上市公司的估值目前是远低于民营企业,沿着政策的催化方向,选择积极顺应政策推进的上市公司,就是国企改革策略的核心。我们毕竟不是学术刊物,只是从证券市场投资机会角度来浅析国企改革的演变模式和进程节奏,但改革不是一蹴而就的,即便是注重预期的证券市场改革的过程也是曲折的。因此,短期来看下周将要迎来十八届六中全会,如果出现超乎预期的改革政策,市场则有机会向上打破目前的新常态格局,否则按照上篇《固守待变》制定防守思路等待下一次左侧建仓的机会。